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| 北京华商瑞鑫投资有限公司:通胀受限贷款利率回升资金以稳为主 | |
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红肚兜 等级 ★ 楼主 发表于 2017/8/18 15:35:38 编 辑 |
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宏观专题：猪价上涨能否持续？ 本轮猪周期：存栏量失灵了！从15年3月至今，猪价先大涨后大跌，而存栏量一直在下降，以往的猪周期规律失灵了。存栏量持续下降的一个原因是，在前一波猪周期中，养殖户亏得太惨，部分永久性地退出了市场；另一个更重要的原因是，环保门槛提高，养殖户被动去产能。 存栏下降，供给未必减少！实际上从猪肉产量和生猪出栏量来看，猪肉的供给从去年下半年以来是在改善的，这也是近一年猪价下跌的主因。母猪、生猪存栏量均下降，供给为何还能提升？最主要原因是规模化养猪效率的提高。 猪价难飞，通胀无忧！关于未来猪价走势，我们认为短期主要是季节性主导的小反弹，年内猪价大涨的概率非常低。而且根据我们的测算，单纯的猪价难以推动CPI大幅走高，年内通胀并不会成为太大的忧虑。 一周扫描： 北京华商瑞鑫投资有限公司海外：地缘□□风险升温，美国7月通胀走弱。上周特朗普和朝鲜多次隔空交火，全球避险情绪显著升温，VIX指数累计涨近50%，标普指数创5月以来最大跌幅，避险资产如美债和黄金大幅上涨。美国7月CPI环比上涨0.1%，连续五个月不如预期；7月PPI环比下跌0.1%，为去年8月以来的首次下跌，除去食品和能源后，核心PPI环比下跌0.1%。 经济：进出口均回落。7月我国以美元计价出口同比增速7.2%，较上月明显回落，出口仍受益海外需求改善，但7月欧美制造业PMI均现回落，主要经济体复苏放缓。7月国内经济稳中趋缓，进口同比增速降至11%。7月我国对原油（11.8%）进口数量增速回落，铁矿石（-2.4%）进口数量负增。从金额看，7月进口原油（11.8%）和铁矿石（0%）增速均明显回落。 物价：通胀传导受限。上周菜价、猪价反弹，食品价格环比上涨0.5%，连续第三周上涨。7月CPI小幅降至1.4%，其中食品价格降幅收窄，非食品价格回落至2%，预测8月CPI小幅回升至1.5%。7月PPI环比上涨0.2%，同比涨幅稳定在5.5%，预测8月PPI环涨0.5%，同比回升至5.9%。7月以来煤炭、钢铁等商品价格大幅上涨，8月以来猪价也出现反弹迹象，通胀预期有回升的趋势，但目前的涨价仍主要发生在上游领域，而下游行业地产、汽车销售增速仍弱，这意味着通胀从上游向下游的传导仍存在障碍。 流动性：贷款利率回升。上周R007均值下降至3.17%，R001均值下降至2.86%。DR007上行至2.86%，DR001下行至2.78%。上周央行逆回购投放7500亿，逆回购到期7800亿，公开市场净回笼300亿，连续两周净回笼货币。上周美元指数再度贬值，在岸和离岸人民币汇率均升至6.67。央行中性适度货币取向主要体现为“削峰填谷”，从结果来看，银行间市场最具代表性的7天回购利率（DR007）总体在2.75%-3.0%的区间内运行，与16年上半年相比均值上行大约50bp，而同期银行一般贷款利率、房贷利率上行幅度不到20bp，这意味着贷款利率后续仍存上行压力。 政策：财政收入略升，支出大幅回落。7月财政收入同比增速11.1%，较6月小幅上升，去年增值税基数较低，是7月财政收入增速回升的主因。7月财政支出同比增速5.4%，较6月大幅回落，主要是前期支出进度加快，相关资金已提前拨付。而前7月财政支出占年初代编预算的61%，仍高于去年同期。 资金以稳为主，债市难上难下——海通利率债周报 专题：CD供需均受监管 货基新规或限制同业存单配置。媒体报道称，货币基金新规将对投资存单的评级、集中度提出新的要求。一方面，新规将同业存单纳入债券范畴进行监管，货基不得投资AA+以下存单，AAA以下存单或受基金资产净值10%的约束。另一方面，新规取消了基金托管人资格的划分，而是根据银行净资产的10%进行集中度约束，进一步降低了存单的集中度。目前货基存单持仓接近1万亿元，占存单市值的12.5%，低评级持仓比例相对较低。 存单等级利差或走阔。首先，相对于基金托管人资格的划分，按照评级划分，将有1家银行被调出，但有15家AAA级银行被调入，反而利好高等级存单。其次，配置同一银行存单+存款+债券不超过该行净资产10%这一要求对净资产较低的中小型银行影响较大。最后，货币基金新规若落实，则会降低货基对于同业存单的风险偏好，高等级需求会略有上升，或推升同业存单的等级利差。 存单将纳入同业负债考核。货币政策执行报告指出，央行拟于18年一季度将考核资产5000亿元以上的银行发行的1年内同业存单纳入同业负债占比指标。从可得数据来看，16年末资产规模5000亿元以上的银行有34家，另外按照近5年资产增速均值测算，还有四家银行17年资产规模或达到5000亿元，这38家银行存单余额近6万亿，占存单总余额的70%。按照16年末数据测算，或有6000亿左右存单受到影响。 中小行扩规模受限。近几年银行资产大爆发，流动性好、监管较少的同业存单成为中小型银行主动加杠杆的重要方式，同业存单纳入同业负债监管则会从供给角度约束银行同业负债扩张，使得中小行规模扩张受限。 北京华商瑞鑫投资有限公司上周市场回顾：一级供给增加，二级先跌后涨 一级市场：供给增加，招标尚可。上周国债和政金债中标利率大多低于二级市场，认购倍数尚可。记账式国债发行846亿，政策性金融债发行701亿，地方政府债发行1512亿，利率债共发行3059亿，较前一周增加1172亿。同业存单发行量增至4677亿，净融资额下滑至332亿。 二级市场：债市先跌后涨。上周债市先跌后涨，下跌主要受大宗商品价格疯涨影响，而下半周上涨主因大宗商品暴跌以及国际间局势动荡引发避险需求。具体来看，1年期国债收于3.34%，较前一周上行1BP；10年期国债收于3.62%，较前一周下行1BP。1年期国开债收于3.69%，较前一周下行1BP；10年期国开债收于4.27%，较前一周上行2BP。 本周债市策略：资金以稳为主，债市难上难下 维稳利率中枢。5月以来，人民币兑美元即期汇率已升值3.2%，贬值预期得到极大修正，资金外流压力不大。国内央行对流动性的把控力增强，公开市场与各种工具是调节利率主要手段，而DR007近几个月维持在2.8%-2.9%，成为短期锚定利率。未来半年随着监管加强，中小银行和非银资管规模压缩仍将持续，流动性相比银行间会略紧，预计利率中枢也将围绕3.3%窄幅波动。 利率难上难下。短期市场对经济基本面的分歧仍大，虽然上半年经济企稳超预期，但随着后续7、8月经济数据公布，基本面预期或再次变化，对长端有支撑。短期货币政策仍将维持中性偏紧，短端下行空间有限，在期限利差仍窄情况下，短端对长端依然有制约，由此利率将维持区间窄幅震荡，难上难下，我们维持10年国债利率区间3.3-3.7%不变。 北京华商瑞鑫投资有限公司：信用债弱势依旧——海通信用债周报 一周市场回顾：供给大幅下降，收益率上行为主。一级市场净供给226.9亿元，较前一周的640.0亿元的净供给，上周信用债供给大幅下降。在发行的124只主要品种信用债中有11只城投债。二级市场交投持平，收益率上行为主，具体来看，1年期品种中，AA-等级收益率上行7BP，超AAA和AA等级收益率均上行3BP，AAA、AAA-与AA+等级收益率均上行2BP。3年期品种中，超AAA等级收益率上行6BP，AAA、AAA-、AA+与AA等级收益率均上行4BP，AA-等级收益率下行1BP。5年期品种中，AAA、AAA-、AA+、AA与AA-等级收益率均上行6BP，超AAA等级收益率上行5BP。7年期品种中，超AAA、AAA、AAA-与AA+等级收益率均上行3BP。 一周评级调整回顾：评级调整数量显著减少。上周只有1项主体评级向下调整。五洋建设主体评级从BB+下调为CCC，连续第三周下调，主要原因仍在于偿债措施没有实质性推进，同时资产流动性较弱，资产处置方案难以在短期实现，无明确外部支持；另外其已发债券回售金额较大，通过自有资金偿还到期债务的难度极高，整体信用风险加大。 投资策略：信用债弱势依旧。上周信用债收益率上行幅度大于利率债，信用利差主动走扩。下一步表现如何？建议关注以下几点： 1）东特钢重整落地。债券类普通债权人金额在50万元以上的部分可选择债转股或者一次性现金清偿，但清偿率仅为22.09%，相较于金融类普通债权人仅多出了现金清偿选择权，并未有其他特殊对待，这也成为中国债券市场首例公募债违约后遭遇实际损失的案例，也为后续其他公募债券债转股扫平障碍，市场对弱势国企的风险偏好趋降。 2）企业去杠杆加速。金融工作会议提出把国企去杠杆作为重中之重，而发改委在官网发文《我国降低企业杠杆率工作取得初步成效》，提出下阶段将继续全力推动企业去杠杆，主要措施有三：债务重组、处置僵尸企业、市场化债转股。债务重组和处置僵尸企业将推升企业信用风险，对债券持有人不利。 3）信用债弱势依旧。7月以来信用债收益率震荡上行，主因一级供给大幅上升、信用债收益率下行后需求弱化。央行在货政执行报告中再提资管业务监管，大资管监管文件呼之欲出，穿透监管下部分高收益信用债或将面临去杠杆；银行提交自查报告后陆续进入整改阶段，信用债需求仍难有起色，而上半年压抑的供给仍在释放，供需逆转后信用债短期仍难有交易性机会。 个券调整，走向分化——海通可转债周报 专题：顺昌转债中报分析 中报业绩大增。8月7日晚，澳洋顺昌披露半年报，2017上半年公司实现营业收入15.11亿元，同比增长109%；实现净利润2.19亿元，同比增长98%；实现归母净利润1.48亿元，同比增长66%，主要是LED业务和锂电池业务增长迅猛，此外锂电池业务于16年6月并表，也导致17年上半年公司营收和利润的同比增速显著较高。 转债募投项目已逐步投产。本次转债募集资金主要用于投资LED外延片及芯片产业化项目（二期），目前正按原计划有序投入，其中48台MOCVD及相应配套设备已到位并逐步投产，整个项目将于2017年底建设完成，今年上半年项目已经产生效益1720万元。 借新能源东风，顺昌股性可期。顺昌转债规模5.1亿，目前已进入转股期，截至8月11日，转债收盘价118.2元，转股价9.32元，转股溢价率28.84%，目前属于混合性券。公司中报业绩大增，主要源于LED和锂电池业务快速增长，未来随着募投项目的持续投产，LED产能将逐渐释放，公司盈利仍有上升空间，可关注配置价值，但转债流动性一般，操作难度较大。风险提示：项目推进不及预期、LED行业盈利能力下降。 |
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